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作者：中信證券

宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、去年偏低基數(shù)等推動(dòng)美股科技股Q2業(yè)績(jī)同比增速創(chuàng)下近年來(lái)新高。展望下半年，我們判斷行業(yè)增長(zhǎng)動(dòng)能仍將延續(xù)，但同比增速料自然回落，近期高通脹、人員招聘恢復(fù)、線下成本&；費(fèi)用增長(zhǎng)亦將對(duì)企業(yè)盈利端形成持續(xù)拖累。分板塊，云計(jì)算、軟件SaaS仍將是中期最具確定性板塊之一；在線廣告增長(zhǎng)動(dòng)能依然強(qiáng)勁，但需要關(guān)注電商增速進(jìn)一步回落風(fēng)險(xiǎn)；全球半導(dǎo)體市場(chǎng)結(jié)構(gòu)分化明顯，亦需警惕明年供需格局調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)；企業(yè)IT支出復(fù)蘇、云廠商CAPEX反轉(zhuǎn)驅(qū)動(dòng)數(shù)據(jù)中心IT硬件進(jìn)入景氣周期，商用PC市場(chǎng)亦穩(wěn)步向上。偏高估值水平帶來(lái)的脆弱性，疊加下半年taper、加稅等潛在風(fēng)險(xiǎn)，需要我們更為關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)、收益的均衡，建議繼續(xù)自下而上，優(yōu)選兼具業(yè)績(jī)高確定性、估值合理性的一線龍頭，持續(xù)推薦微軟、Facebook、Salesforce、ServiceNow、Arista等個(gè)股。

▍市場(chǎng)分歧：上行動(dòng)能逐步趨弱，業(yè)績(jī)持續(xù)性、估值、流動(dòng)性等成為主要擔(dān)憂項(xiàng)。

今年以來(lái)，美股市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、利率下行的帶動(dòng)下整體表現(xiàn)突出，美股三大指數(shù)均已錄得雙位數(shù)漲幅，并創(chuàng)下歷史新高。當(dāng)前節(jié)點(diǎn)，市場(chǎng)對(duì)于美股的擔(dān)憂和分歧主要集中在以下方面：基本面上，二季度作為美股業(yè)績(jī)的階段性高點(diǎn)，考慮到基數(shù)效應(yīng)，以及持續(xù)高通脹對(duì)企業(yè)成本&；費(fèi)用端的傳導(dǎo)，下半年業(yè)績(jī)?cè)鏊俚南乱屏鲜谴蟾怕适录９乐祵用?，美股市?chǎng)整體估值水平持續(xù)維持高位，目前標(biāo)普指數(shù)PE（TTM）處于歷史高位，后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鏊俚幕芈洌瑵撛赥aper開(kāi)啟的影響，構(gòu)成對(duì)估值的擾動(dòng)項(xiàng)。此外，Taper等宏觀政策的變化，亦是市場(chǎng)對(duì)美股未來(lái)走勢(shì)的主要擔(dān)憂。

▍Q2回顧：業(yè)績(jī)?cè)鏊匐A段性高點(diǎn)，但短期向上動(dòng)能依舊確定。

受益宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇以及去年的低基數(shù)，二季度標(biāo)普信息技術(shù)、標(biāo)普軟件服務(wù)、標(biāo)普通信服務(wù)、標(biāo)普科技硬件、標(biāo)普半導(dǎo)體收入增速均達(dá)到近期新高，同比增速分別為22％、15％、13％、29.4％與26.8％。作為美股科技板塊的代表，科技巨頭FAAMG（Facebook、亞馬遜、蘋果、微軟、谷歌）二季度表現(xiàn)亮眼，合計(jì)收入同比增長(zhǎng)36％。

盡管近期新冠變異病毒再次帶來(lái)新的擾動(dòng)，但我們判斷其較難對(duì)歐美經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇進(jìn)程造成實(shí)質(zhì)性的影響，強(qiáng)勁需求、庫(kù)存回補(bǔ)等將繼續(xù)支撐整體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步復(fù)蘇。從主要科技公司的業(yè)績(jī)指引看，下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有望繼續(xù)維持6％以上同比增速，并帶動(dòng)廣告、消費(fèi)電子、電商等板塊增長(zhǎng)，標(biāo)普信息技術(shù)板塊營(yíng)收仍有望維持雙位數(shù)的同比增速。

利潤(rùn)端，我們判斷，受益于宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇，企業(yè)人員招聘、必要差旅費(fèi)用等亦在開(kāi)始快速恢復(fù)，我們預(yù)計(jì)下半年美股科技企業(yè)的盈利增速將弱于同期收入增速。但伴隨基數(shù)效應(yīng)退化，下半年?duì)I收增速自然回落料屬正常，預(yù)計(jì)依舊在短期保持強(qiáng)勁的增長(zhǎng)動(dòng)力。

▍板塊分析：聚焦企業(yè)IT支出復(fù)蘇主線。

我們認(rèn)為，北美科技板塊的基本面趨勢(shì)仍將跟隨宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期演進(jìn)。隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入后半段，互聯(lián)網(wǎng)以廣告、電商為主的變現(xiàn)方式仍有望受益復(fù)蘇，但短期需關(guān)注消費(fèi)增速放緩帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。而疫情后中小型企業(yè)的表現(xiàn)、訂單傳導(dǎo)時(shí)滯等，使得，云計(jì)算、軟件SaaS成為是中期最具確定性的板塊之一。伴隨宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇向企業(yè)IT支出的傳導(dǎo)，傳統(tǒng)企業(yè)IT支出自二季度開(kāi)始出現(xiàn)明顯回暖，同時(shí)Q2開(kāi)始，我們亦看到北美云廠商逐步結(jié)束周期性的資本開(kāi)支下行，并逐步進(jìn)入上行通道，將對(duì)數(shù)據(jù)中心設(shè)備帶來(lái)正向支撐。半導(dǎo)體板塊在中短期而言，預(yù)計(jì)市場(chǎng)仍將繼續(xù)呈現(xiàn)明顯的結(jié)構(gòu)性分化，同時(shí)源于需求、供給端的綜合分析，市場(chǎng)需要重點(diǎn)關(guān)注明年供需環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。

▍市場(chǎng)展望：謹(jǐn)慎樂(lè)觀，關(guān)注業(yè)績(jī)確定性、估值性價(jià)比。

截止目前，標(biāo)普信息技術(shù)板塊，以及美股互聯(lián)網(wǎng)、軟件服務(wù)、半導(dǎo)體、硬件等板塊估值持續(xù)處于過(guò)去十年期的歷史高位。整體而言，我們判斷短期美股科技股業(yè)績(jī)確定性依然理想。進(jìn)入下半年，從美聯(lián)儲(chǔ)主席的表態(tài)來(lái)看，Taper開(kāi)啟的窗口正在不斷臨近，近期的新冠變異病毒帶來(lái)的擾動(dòng)料難造成實(shí)質(zhì)性的影響。同時(shí)拜登政府的財(cái)政計(jì)劃亦需要企業(yè)加稅帶來(lái)的資金支持，這些都將是下半年美股科技股需要重點(diǎn)關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)。在板塊、個(gè)股的選擇上，需要重點(diǎn)關(guān)注業(yè)績(jī)的確定性，以及估值本身的合理性進(jìn)行綜合考慮。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；新冠變異病毒擴(kuò)散超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；美聯(lián)儲(chǔ)taper速度超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；美國(guó)加稅落地超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；科技行業(yè)政策監(jiān)管超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；通脹推升企業(yè)成本、費(fèi)用風(fēng)險(xiǎn)等。

▍投資建議：

我們判斷短期美股科技股業(yè)績(jī)確定性依然理想，但亦需要關(guān)注下半年的Taper、加稅等落地的潛在風(fēng)險(xiǎn)。在板塊、個(gè)股的選擇上，需要重點(diǎn)關(guān)注業(yè)績(jī)的確定性，以及估值本身的合理性：

1）互聯(lián)網(wǎng)：繼續(xù)關(guān)注頭部一線廠商，同時(shí)短期中、美互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之間的業(yè)績(jī)?cè)鏊俨?、政策監(jiān)管環(huán)境差異等，料推動(dòng)資金持續(xù)流向美股互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

2）云計(jì)算、軟件：中期最為確定的產(chǎn)業(yè)方向之一，云基礎(chǔ)設(shè)施，頭部軟件企業(yè)都將是關(guān)注的重點(diǎn)，但亦需要適當(dāng)回避高估值、現(xiàn)金流差的個(gè)股。

3）半導(dǎo)體：行業(yè)景氣高點(diǎn)正在不斷臨近，行業(yè)整體在明年料將面臨明顯壓力，建議自下而上，精選個(gè)股。

4）IT硬件：數(shù)據(jù)中心相關(guān)硬件（服務(wù)器、存儲(chǔ)、網(wǎng)絡(luò)設(shè)備等）處于持續(xù)景氣上行周期，PC關(guān)注商用市場(chǎng)，消費(fèi)電子重點(diǎn)關(guān)注蘋果及其產(chǎn)業(yè)鏈。持續(xù)推薦微軟、Facebook、Arista、Salesforce、ServiceNow等個(gè)股。